中金:廣汽集團日系車盈利提升 維持跑贏行業評級
2020年04月01日10:46

  2019年業績低於市場預期

  廣汽集團(02238)發佈2019年業績:營業總收入597.0億元,同比-17.5%,歸母淨利潤66.2億元,同比-39.3%。對應4Q19營業收入166.7億元,同比-11.6%,歸母淨利潤2.83億元,同比-72.9%。4季度綜合毛利率環比下降,費用率較高壓低利潤,業績低於市場預期。

  發展趨勢

  研發攤銷壓低毛利率,售後計提增加壓低利潤,下半年自主乘用車毛利率有改善。4季度廣汽乘用車銷量降幅收窄,伴隨GS4換代上市終端折扣有所回收,利好毛利率改善。從乘用車業務收入和毛利看,2H19收入降幅收窄到19.2%,毛利率環比微升至3.2%,體現自主乘用車業務的盈利改善。4Q19公司綜合毛利率環比下降1.3ppt至2.9%,主要系部分研發相關無形資產攤銷計入營業成本,淨利率大幅下降至1.7%,主要系銷售費用大幅增加至18.5億元,分拆來看,廣告宣傳、物流費用等均有所下降,售後服務費用增加,行業需求較差的情況下,公司增加售後服務費用計提以提升全產品週期服務質量。

  廣豐廣本盈利水平再提升,廣三菱利潤下滑,廣菲克虧損擴大。全年來自汽車業務投資收益達到89.4億元(同比+6.5%),其中廣本、廣豐表現強勁,貢獻收益39.3億元、48.2億元,同比分別+13.5%、+49.1%。廣本、廣豐單車收入保持穩定,單車淨利潤分別達到10,178元、14,145元,均有千元左右的提升。廣三菱貢獻收益2.2億元,同比-59.7%,銷量下滑、單車盈利下降。廣菲克全年貢獻虧損10.7億元,同比增虧5.9億元,主要系銷量大幅下滑。

  廣豐、廣本看零部件供應,廣乘、廣菲克和廣三菱看需求恢復。目前看終端需求廣豐、廣本恢復較快,而2款全新SUV威蘭達和皓影如期上市,廣豐、廣本能否貢獻穩健利潤核心要看海外(如愛信變速箱)和國內(如東本發動機)零部件供應會否產生瓶頸。廣乘2019年虧損幅度較大,相關費用計提比較充分,核心要看終端需求能否較快恢復,從而保障當前價格體系穩定,進一步帶動盈利水平修復。

  盈利預測與估值

  考慮到公共衛生事件對各品牌銷量的負面影響,下調2020/2021年盈利預測25.4%/12.8%至75/100億元,當前A/H股價對應2021年10.8/6.9倍P/E。維持“跑贏行業”評級,下調目標價11.3%/20%至11.8元/8.8港幣,對應2021年12/8倍P/E,較現價具有12%/13%的空間。

  風險

  乘用車需求大幅下滑;新車型需求不及預期。

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