高瓴為何“不可複製”
2020年08月06日21:13

  作者: 李碧雯,馬吉英

  高瓴在大的賽道敢於落子,賽道上下遊都會去佈局。“他們就像一支已經計劃好的軍隊一樣在行動,深入而有體系。”

  文_李碧雯 編輯_馬吉英

  高瓴正成為資本和產業界都無法忽視的存在。

  北京時間7月25日淩晨,新造車公司理想汽車更新的赴美上市招股書顯示,高瓴將在本次理想汽車IPO公開發行中認購3億美元,按照9美元的IPO發行價區間中間價計算,高瓴將認購3333萬股ADS,占本次理想汽車IPO公開發行股份的35.1%。而在7月20日,另一家新造車公司小鵬汽車宣佈完成由Aspex、Coatue、高瓴和紅杉中國等投資機構參與的C+輪融資,融資金額近5億美元。高瓴還曾是蔚來的投資方,但目前已清空蔚來股份。

  7月17日,一紙公告引爆了電池行業和資本界。當日晚間,寧德時代發佈非公開發行股票發行情況報告書,該公司此次發行股份數量1.22億股,募集資金總額197億元,其中高瓴認購100億元。這被視為高瓴重倉新能源領域的一大力作。

  7月13日,百濟神州(納斯達克代碼:BGNE;香港聯交所代碼:06160)宣佈向特定現有投資者以註冊直接發行的方式發行145,838,979股,每股普通股以14.2308美元的購買價出售,相當於每股ADS 185美元,發行總收入約為20.8億美元,扣除發行費用後的淨收入為20.7億美元。

  作為百濟神州唯一的全程投資機構,高瓴認購了其中不低於10億美元的份額。這將是全球生物醫藥曆史上最大的一筆股權投資。

  高瓴合夥人、聯席首席投資官易諾青告訴《中國企業家》,“這是高瓴連續第八次投資百濟神州,最吸引我們的是,百濟神州是一家有靈魂的企業,從創立的第一天起就堅持做最好的科學和最高質量的創新藥,研發上只做全球最優或最新。通過對百濟神州這樣本土創新領先企業的長期支持,我們希望能夠助力中國創新藥企業高質量發展,登上世界一流製藥舞台。”

  百濟神州創始人、首席執行官歐雷強(John V Oyler)告訴《中國企業家》:“高瓴全力支持百濟神州實現推進生物製藥行業革新的夢想,助力百濟神州在全球醫藥產業前沿與國際巨頭競爭,這種機構投資者對創新型新興企業的支持,在全球生物製藥史上絕無僅有。”

  如果仔細剖析高瓴創始人、CEO張磊在關鍵時刻的決策,會發現他並不是傳統意義上的投資人。他身上有在一般投資人身上少見的叛逆和創新。

  對金融從業者而言,創新往往意味著風險。一些投資者認為張磊在幹一件超出能力邊界的事情,而這聽上去很危險。

  但不得不承認的是,在發現價值上,張磊及其領導的高瓴在過去取得了不錯的回報。京東、騰訊的投資奠定了高瓴的行業地位,良品鋪子、公牛電器以及馬上要上市的家用清潔護理品牌藍月亮背後皆有高瓴的身影。投資並再造百麗、參與格力混改,則凸顯了高瓴對傳統產業價值的深刻認識。

  但是張磊想做的不止於發現價值。在今年6月高禮價值投資研究院的一次在線公開課上,張磊直言,傳統的價值投資永遠都有存在的空間和道理,但這個世界是不斷髮展變化的,高瓴想做的不僅僅是發現價值,而且想要賺創造價值的錢。

  值得關注的是,自2014年涉足一級市場醫療領域後,高瓴正迎來豐收季。

  6月29日,高瓴投資的三家醫藥公司海吉亞、康基醫療、甘李藥業分別在港股、A股上市。迄今為止,高瓴在生物醫藥、醫療器械、醫療服務、醫藥零售等領域累計投資了160多家企業,其中中國企業超過100家,總投資金額超過1200億元人民幣,投資企業總市值超過2.5萬億元。

  據《2020胡潤中國百強大健康民營企業》統計,目前國內市值排名前十的民營醫藥公司,高瓴投資了7家。

  二級市場甚至誕生了“高瓴概念股”。

  “最恐怖的是,市場上已經有高瓴買什麼漲什麼的勢頭了。”一位醫藥領域投資人感歎。

  而負責整個高瓴醫藥和醫療投資的正是易諾青,他自高瓴成立之時便加入,也在今年年初被任命為聯席首席投資官,同時也是高瓴創投生物醫藥及醫療器械負責人。

  高瓴最初起家於二級市場,之後逐漸涉及到PE、VC投資。如果說私有化百麗國際這個“超級交易”是外界瞭解高瓴消費行業投資的一扇窗口,那麼在醫療領域全面深入地賦能、運營則向外界系統展現出了高瓴與產業深度綁定的一面。

  易諾青將高瓴定義為“創新型產業投資人”。從消費互聯網走出來的高瓴,打算在產業互聯網做個超級連接器,而非旁觀者。

  “我們是投資人,但是首先我們是企業家。”張磊不斷向外界強調其作為價值創造者的理念。在佈局了十多年的醫藥投資板塊,張磊及其帶領的高瓴正是踐行了這一理念。

  從賽道早期切入

  高瓴在一級市場的醫藥佈局是從百濟神州開始的。

  在2014年高瓴投資百濟神州之前,國內醫藥投資人較少,而且更多是將目光集中於仿製藥領域。

  百濟神州中國區總經理兼總裁吳曉濱回憶,2013年仿製藥非常火,仿製藥企業往往能賺得盆滿缽滿,而當時國內做創新藥的產業條件尚不完善,很多人不看好中國做創新藥,因為投資非常大。

  “當時很多人覺得做創新藥這個事情第一不靠譜,第二也不緊迫。但其實很多人沒有看到,仿製藥包打天下的時代早晚會終結,只是時間問題。”吳曉濱說。在這樣的背景下,高瓴卻有不同的判斷——中國是14億人口的大國,所有的創新藥都靠進口是不行的。醫藥是個戰略行業,一定要培養自主創新的核心競爭力,搭建具有自主知識產權的研發平台。

  當時國際上PD-1研發已經嶄露頭角,但是在國內PD-1研發還是空白。2013年,張磊就曾帶著國內的幾個企業家去有美國“生物矽谷”之稱的波士頓考察,跟當地實驗室的科學家一起討論新型免疫療法靶點。在頻繁的行業交流中,高瓴對於PD-1/PD-L1這種免疫療法的未來前景更加堅定。

  受益於美國JOBS法案,新藥審批速度加快,美國一大批生物科技股公司集中上市,到2014年美股市場掀起了生物科技公司上市潮——有102家生物科技企業在美股上市,是前十年中位值的4倍,是2013年的2倍。二級資本市場的熱度也讓張磊看到了一個正在高速成長的新興產業。

  2015年的藥審改革,讓國內創新藥行業逐漸發展起來。更多醫學背景的海歸回國創業,幾年之後成果也漸漸落地。“那個時候(創新藥)確實是一波風口。”一位業內人士表示。

  對高瓴來說,在選定賽道後,選擇優秀的選手同樣重要。百濟神州是由王曉東和歐雷強在2011年共同創立,王曉東是美國科學院院士、北京生命科學研究所(NIBS)所長,歐雷強則曾是多家生物醫藥公司的管理者。百濟神州是在當時國內研發PD-1的賽道中最早佈局的公司之一。習慣了在企業成長期、成熟期介入的高瓴,這次卻選擇在2014年百濟神州啟動A輪融資就押注入場。

  由於一款新藥從研發到產品正式進入市場通常需要一個相對較長的週期,因此在創新藥研發領域常有“十年磨一劍”的說法。比如百濟神州研發的替雷利珠單抗注射液和澤布替尼膠囊,經過了大約七八年的研發曆程,到2019年才正式實現商業化上市。

  2016年2月百濟神州在美國納斯達克上市時,市值僅為7.2億美元,但在隨後幾年的發展中,迅速得到業界和資本市場的認可,成為中國生物醫藥公司中首家市值突破百億美元的公司。而在一位熟悉醫療行業的人士看來,百濟神州對於行業更為重大的意義在於,它拉開了國內以創新藥為主的時代序幕。

  最開始時高瓴在創新藥的投資屬於試水期。百濟神州上市前,高瓴在百濟神州投資了近4500萬美元,2018年,高瓴作為基石投資人參與投資百濟神州5.85億港元。截止到7月8日,高瓴在百濟神州的投資回報高達15倍左右。

  高瓴還曾兩次參與另一家創新藥公司君實生物的新三板定增,2018年君實生物在港股上市當日,市值為181億港元。據估算,如果從2016年高瓴首次投資君實算起,回報可能已達10倍。

  “前期步子邁得還比較小,在試探過程中發現中國生物科技的浪潮來臨了,肯定加大了投資力度。”一位醫藥領域投行人士表示。

  事實上,自百濟神州開始,高瓴開始了系統性的密集佈局。在創新藥領域,高瓴陸續投資了甘李藥業、君實生物、信達生物、恒瑞醫藥等;在醫療介入領域投資了沛嘉醫療後,高瓴又陸續投資了啟明醫療、微創心通,並深入上下遊投資了介入影像等公司;CXO領域,高瓴則參與了藥明康德的私有化回歸,並投資了泰格醫藥、凱萊英等公司。

  不過“高瓴概念股”形成於何時、因何形成,卻很少有人能給出確定的答案。值得重點關注的兩個案例是,2018年1月8日,高瓴參與了愛爾眼科的定增,投資額達10.26億元,據2020年中報披露,高瓴為愛爾眼科的第六大股東。截至7月10日,愛爾眼科股價已經漲至45.93元/股,如果按照2018年年初拆股後12元左右的股價計算,已經增長了近四倍;2015年,高瓴以18元/股的成本加倉恒瑞醫藥,截至7月10日,恒瑞醫藥股價為99.35元/股,投資回報達552%。

  這兩個經典案例或許奠定了高瓴在二級市場的地位。

  上述業內人士認為,高瓴在大的賽道敢於落子,賽道上下遊都會去佈局。“他們就像一支已經計劃好的軍隊一樣在行動,深入而有體系。”該人士稱。

  大手筆背後的強募資能力

  高瓴投資的大手筆在行業內不乏故事,此前投資京東時,高瓴就曾豪擲3億美元,遠超當時京東的融資預期。而在醫藥領域,高瓴的這一風格也延續了下來。前述報導提到的10億美元支持百濟神州,正是這一風格的又一鮮明體現。

  今年年初,高瓴宣佈成立高瓴創投,而在二級市場,高瓴主要通過高瓴資本管理有限公司-HCM中國基金進行佈局。實際上,從成立初期,高瓴就不拘泥於任何形式,形成了橫跨最早期的種子投資、風險投資、私募股權投資、上市公司投資以及併購投資等全階段的投資佈局。

  “我們投資了百濟神州,至今一股都沒有賣過。”易諾青說。對藥明康德的投資也是如此,藥明康德在A股上市、藥明生物在香港市場進行增發,高瓴都選擇了繼續接盤。“在公司上市後,絕大部分一級市場投資人鎖定期一過就開始賣,這樣容易發生‘踩踏’事件,我們基本上在這時發揮穩定器的作用。”易諾青說。

  這種選擇“一魚從頭吃到尾”的做法並非適用於所有VC、PE基金。對於一般的VC、PE機構來說,通常投資階段僅僅在一級市場,到上市後因為基金週期的原因需要退出,返回給基金LP回報。但高瓴的優勢在於其在一二級市場的全覆蓋和Evergreen基金的特點,這讓生物醫藥公司願意將其視為“壓艙石”以及可以長期合作的夥伴。

  目前高瓴管理了超過5000億元人民幣規模的基金,再加上3月開始募集的規模為130億美元的第五期美元基金,這將進一步鞏固其亞洲管理規模最大基金的地位。

  從管理規模來說,高瓴類似於管理3080億新加坡元的淡馬錫投資,管理規模龐大,投資策略靈活。兩家機構也經常合投項目,包括投資信達生物、奕安濟世,參與泰格醫藥大宗交易,以及愛爾眼科、凱利泰的定增。不過淡馬錫並不追求主動運營。

  高瓴美元基金LP通常為大學、養老基金等長期基金,基金週期通常長達15年甚至更長時間。2014年,高瓴同時管理著一期人民幣基金和二期美元基金,也是從那時開始高瓴正式在一級市場投資醫藥。最初高瓴一期人民幣基金LP既有像泰康人壽、新華保險這樣的保險公司,也有歌斐資產、盛景網聯這樣的國內知名母基金。而僅僅過了3年時間,高瓴人民幣二期基金的規模達到150億元,LP結構也發生了翻天覆地的變化——近八成為保險機構,還引入了國內少有的幾家大學教育基金會。這類機構相比個人而言,可以容忍更長期的投資,也更加接近高瓴Evergreen的理念。與此同時,醫藥與保險機構有著天然一致的產業投資邏輯,可以發揮協同效應。

  一位國內知名母基金負責人曾私下透露對於引入保險公司的渴求,在他看來只有引入保險機構這樣的長期基金才是長遠之策,才能允許機構做更長期的投資。

  高瓴二期人民幣基金在2017年完成募集,第二年資管新規政策開始實施,國內人民幣基金遇到融資難,而高瓴幸運地在資管新規之前完成了LP結構的重組。正由於LP多為保險機構的緣故,高瓴二期人民幣基金的投資週期長達12年。“這是聞所未聞的。”一位投資行業從業者直言。通常人民幣基金週期為5+2年或者7+2年。

  在基金募集上的時間和規模優勢給了高瓴做時間朋友的底氣。這一巨大優勢也在之後高瓴的投資佈局中被放大,尤其在醫藥醫療投資領域。

  直升機視角

  2018年,前輝瑞中國總裁吳曉濱加入百濟神州的消息發佈時,許多業內人士和醫療行業投資人覺得“出乎意料”。吳曉濱在48歲便做到了外企醫藥行業的亞太地區最高職位,常被業內人士稱為“醫藥行業教父”。這樣一位重量級人物加入一家創業階段的國內創新藥公司,當時在業內引發了不小討論。

  吳曉濱和易諾青是認識了近10年的好友,兩人經常一起探討行業發展。吳曉濱稱易諾青為“雪友”,兩人經常約著去日本劄幌滑雪。不過兩人滑雪風格迥異。易諾青自稱“不走尋常路”,“我都不在雪道上滑,都是在樹林里滑”。

  從長期來看,正從研發階段過渡到一體化階段的百濟神州,需要一位管理經驗豐富的高管,而吳曉濱是最佳人選。

  在易諾青看來,百濟神州的文化開放,也是國內少有的講究科學驅動的創業型生物醫藥公司,最為重要的一點是,在國內創新藥大發展的背景下,以百濟為首的創新藥公司未來有很大機會走向全球,而吳曉濱正是那個可以幫助百濟神州更上一層樓的人。

  這也引起了吳曉濱的共鳴。“我從事製藥行業這一生,如果在大趨勢里沒有我的身影,這是一生都會遺憾的事情。”吳曉濱說。

  身為百濟神州董事會成員及薪酬委員會主席,易諾青的戰略建議中最為核心的一點是人才戰略。“你能招到什麼樣的人才、建立一個什麼樣的組織,決定你的公司能走多遠。”易諾青說。在百濟神州目前的核心管理團隊中,不乏通過高瓴的引薦加入的。

  此外,高瓴還幫助百濟神州製定了新興市場戰略。

  2017年,在高瓴的強力支持下,百濟神州與新基達成近14億美元的戰略合作,百濟神州將PD-1抗體BGB-A317亞洲地區以外(除日本)的實體瘤開發權益轉讓給對方,創下了國內藥企單品種權益轉讓新紀錄。

  雖然後來該項交易因為BMS宣佈收購新基而中止,但是公司也獲得了1.5億美元的補償。

  2019年11月,百濟神州與全球市值第九大的醫藥企業美國安進公司達成全球全面戰略合作,這是迄今為止全球生物製藥企業和中國生物製藥企業之間金額最大、涉及產品與管線藥物最多的交易,而高瓴同樣是這次交易背後的推手之一。

  吳曉濱認為高瓴是從“直升機”的角度看整個行業。作為高瓴創始人、CEO,張磊在建立高瓴之時習慣於用長期的眼光對項目、市場做全球研究,在生物醫藥領域也不例外。“戰略把控方面,高瓴起了很重要的作用。我們在企業可能做得比較深,但是未必廣,在這一點上能和高瓴之間有一個非常好的補充。”吳曉濱稱。

  佈局生態系統

  吳曉濱最近接觸張磊時,發現他的口頭禪變了。“之前會經常說高瓴是一個Evergreen Fund(常青基金)。現在,張磊經常掛在嘴邊的是,要用IT、互聯網、新技術給所有傳統企業賦能。Evergreen不是賺快錢,而是希望把整個生態做大,滿足人類前進的需要。”吳曉濱說。

  “高瓴在大健康領域,不做甩手掌櫃,而是深耕產業,致力於共同推動產業整體升級,一起做大蛋糕。”易諾青解釋稱。

  為了這一目標,易諾青在繁忙的投資業務之外,最近還在籌備一件大事。8月6日,高瓴HCare全球健康產業峰會即將召開。高瓴希望搭建一個包括中外科學家、院士、知名臨床專家、全球醫健產業企業家、生物技術翹楚、國內外知名投資機構在內的產學研交流平台,推動全球醫療健康產業的融合創新。

  對於高瓴這艘航空母艦來說,充沛的子彈、階段的全覆蓋讓他們只需要考慮投資第一性原則,如何創造更大價值。

  泰格醫藥與高瓴的合作恰能說明共同做大蛋糕的益處。泰格醫藥是一家從事CRO行業的公司,在高瓴加入之前,泰格醫藥通過投資在創新藥和醫療領域佈局多年。在高瓴加入後,雙方共同投資了國內第一個以臨床試驗為主營業務的醫院集團,以解決臨床試驗當中醫療和研究方面的協同。

  泰格醫藥CFO高峻表示,作為一家上市公司,泰格醫藥本身業務產生的經營性現金流非常好,但是當做一些併購、投資交易時,則需要從資本市場獲得融資。同時,醫院作為公司的上遊產業鏈,是比較重的資產,對於泰格醫藥來說在風險把控上存在一些挑戰。

  “所以我們只能適度參與,投入的資金也不是很多,未來我們希望能夠扮演打通產業鏈上下遊的參與者角色,因此需要高瓴等更多的合作夥伴一起參與。”高峻說。

  實際上,國際上醫藥龍頭企業的發展壯大少不了投資併購。無論是強生還是輝瑞藥業,通過投資、併購擴大上下遊生態,擴充生產線,而公司的估值(市值)也會由於產品線的擴充而獲得增長。生態佈局也是醫藥公司核心競爭力的一部分。

  類似於PE+上市公司,高瓴希望探尋在少數股權投資的情況下,通過共同做大生態來提升公司的想像力和自己的贏面。對於張磊而言,其要做的不僅僅是選擇賽道,與哪個合作夥伴一起“滑雪”,而是希望成為建造雪道的做局者。雪道越長,雪球會滾得越大。

  在做大生態、打造長雪道背後,易諾青對於醫藥創新產業鏈的短板深有感觸。

  他介紹,臨床研究是驗證藥物在人體內安全性和有效性的唯一方法,也是新藥研發過程中資金和時間投入最多的環節。然而,現實情況是有能力開展臨床試驗的機構數量仍然較少,且存在著產能不足、專家與床位等資源投入少、專業性不足、重視度不夠等諸多痛點,臨床研究資源供求不均衡。這是高瓴佈局研究型醫院的初衷。

  今年3月,高瓴在北京昌平區開工了高博研究型醫院,是繼去年上海阿特蒙醫院落成開院後,高瓴在研究型醫院領域的最新佈局。

  一位接近高瓴的人士透露,最近高瓴正在醞釀一個眼科專科醫院運營平台,“這將是一個更大的story”。雖然高瓴否認了該方向,但這確是其所長。

  整合併購對於投資方的資金和運營提出極高要求。在資金上,高瓴的資金規模使其成為有別於其他VC、PE機構的行業大玩家。據悉,在其最近正在募集的高瓴第五期美元基金中,有100億美元將用於併購領域。

  而在運營方面,高瓴並不會直接去運營產業平台,而是通過吸引高端人才,並作為創業合夥人對旗下公司進行運營。

  “我們在生物醫藥投資、研究型醫療產業轉化等方面有專業運營優勢、產業資本投資優勢,致力於打造‘醫產研’一體化的醫療服務和科技創新平台,為醫藥企業提供從早期臨床試驗到藥品註冊上市的全週期服務體系,有效解決企業臨床研究週期長、成本高等瓶頸問題。”易諾青稱。

  吳曉濱看來,高瓴是一個主動投資方,在整個產業鏈進行佈局。“從戰略的角度看產業鏈痛點在哪裡,然後招兵買馬,組織團隊,設計方案,動用資本、人才的力量來加速轉變,把生態系統佈局起來。我覺得這是高瓴在生物產業鏈里最大的亮點。”

  吸引力法則

  最近高瓴動作頻頻,除了正式推出專注早期投資的高瓴創投外,還引入了中金公司首席經濟學家梁紅,旗下二級私募證券平台禮仁投資在今年首次開啟外部渠道募資,在再融資新規發佈後,高瓴旗下基金也頻頻出現在上市公司定增名單中。

  實際上,二級市場對機構的吸引力也在變大。今年上市的醫藥醫療公司的基石投資者名單中,也出現一些VC投資機構的身影。燃石醫學、沛嘉醫療分別引入了濟峰醫療、禮來亞洲等作為基石投資者。

  最近讓高瓴成為關注焦點的是對凱萊英的定增。今年2月,在再融資新規發佈後,凱萊英發佈定增公告,本次擬非公開發行股票不超過1870萬股,發行價格為123.56元/股,募資總額不超過23.11億元。高瓴擬通過現金方式認購全部股票。

  雖然此後7月,凱萊英的定增方案有所變動,但高瓴當時行動速度之快仍令外界驚歎。一位接近高瓴的人士透露,關鍵是其研究分析能力。“高瓴內部行業研究能力很強大,一旦一級半市場出現機會,包括定增、Pre-IPO、私有化回歸、分拆上市、混改的機會,就可以快速行動。”

  一位曾和高瓴打過交道的投資人對於高瓴的研究能力印象深刻。高瓴的投資人在第一次見一名介入手術影像的公司時,就準備了厚厚一遝問題,問了創業者三四個小時,“他們問問題是為了確認一些東西,而不是為了瞭解一些東西”。

  易諾青介紹稱,十幾年前高瓴就已經有一支醫療投資團隊,主要專注於二級市場、PE投資,投資過恒瑞醫藥、邁瑞醫療等公司。6年前,高瓴正式建立的創新藥投資團隊,目前已經是高瓴內部最大的一支投資團隊,其中醫療投後服務團隊人數就占了近一半。

  在一位幫助很多醫藥醫療類創業公司做過FA的人士看來,高瓴的投資人並不會天天在外面晃。張磊將“這種不總在外面晃”的投資風格稱為農耕文明。“高瓴做得有點像農耕文明,不是狩獵文明——一大堆獵人出去搶deal,或者一大群狼出去搶deal。高瓴搶deal能力不夠強,但是農耕文明有一個好處,能夠靜下來深耕。我們的商業模式是把農耕文明做好,把自己的事情做好,真的能夠創造價值,把好的企業家吸引過來。最好的人會希望讓高瓴來投,希望跟高瓴一起走得更遠,在這個過程中能創造更多價值。這是跟搶deal的機構的區別。”張磊在公開場合表示。

  不過,高瓴吸引創業公司,靠的不僅僅是專業的研究能力和前瞻性。

  上述FA稱,在他的印象中,高瓴是談判中很好用的工具,在跟創業者聊方案時,如果提到會把高瓴引入,絕大部分創始人會點頭。“因為高瓴進來能起到背書的作用,高瓴投資誰誰就瘋漲。”該人士說。“作為投資人,高瓴在關鍵時刻的帶動效應非常大。大家覺得高瓴都投了,公司肯定不會有問題,大家對高瓴的信賴對百濟神州來講也非常重要。”吳曉濱說。

  在上述FA人士看來,頭部公司成為頭部有很多內在因素,而高瓴的進入可以把這種競爭優勢放大。

  高瓴就如同經常考第一的尖子生,在募、投、管、退四方面齊頭並進,締造了不可複製的醫藥投資業績。在產業互聯網的開端,高瓴的經驗值得被借鑒和學習。

 

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