【投資專欄】如果你仍然覺得日圓好抵、石油好貴⋯其實時光可變,世界亦一早改變 (弩飛投資)

2022年05月11日11:47

每個人嘅人生中通常會出現幾次超級大趨勢,只要捉得住一兩個,基本上就已經可以上岸,例如上一輩喺香港經濟起飛當中買咗樓、QE時代買入錢嘅相反資產(美股、香港樓)、虛擬貨幣未普及前已經有conviction等,所以唔好將時間同精力,追逐短期可見的回報,從而忽視真正改變命運嘅大趨勢

對於近排股市大跌,無論輸得少或者輸得多嘅投資者,大部份人嘅諗法係希望把握今次機會,喺低位買入優質資產,追番之前失去嘅回報,但係要小心你心目中嘅「優質資產」未必係新世界嘅「優質資產」(例如2020年出無限QE,俾你捉到大市低位,但若果買咗防守型嘅高息股,而唔係具幻想空間嘅增長股或crypto,回報會爭好遠,因為當時嘅底層邏輯係超低利息同放水,你心目中嘅優質股,未必係市場認可嘅優質)

現時好多現象都只係表徵,我哋需要做嘅係理解底層嘅邏輯,由於底層嘅邏輯未一面倒被大部份人認可,舊思維同新思維嘅投資者會導致表徵會出現好大嘅波動性:

以石油同日圓為例,用舊嘅底層邏輯,你可以畫一條30年嘅trading range,認為石油喺$100已經好貴,日元已經跌到好平(每次去親銀行,銀行職員都叫我買),但另一邊股神巴菲特不停買入油股,投行交易員不斷沽日元,佢哋唔係傻嘅,相信係底層邏輯同市場有所不同(巴菲特覺得石油喺未來唔會比新能源代替,反而比國家更大嘅安全感;投行交易員沽日圓買美金,當中息差搵一部份買埋保險,仍然有套利機會)

講咗咁耐,所謂嘅「新世界底層邏輯」係指乜嘢,下一篇文講,大家不妨討論下覺得成個世界喺未來有乜嘢結構性嘅改變!

(續上篇)

透過觀察唔同國家嘅行動(例如沙地阿拉伯考慮用人民幣買石油、印度用七折買俄羅斯石油等),市場價格走勢(例如俄羅斯盧布對歐元大跌之後破新高、增長股同優質股一齊破底等),大資金嘅部署(例如巴菲特2/3你嘅新投資都係石油相關),我嘗試判斷佢哋背後嘅底層邏輯:

1)美債認受性(可能被削弱,導致其他資產地位提升)

喺Bretton Wood II嘅制度入邊,美債理論上係最安全嘅資產,金融教科書都將佢定義為risk free asset,當中嘅risk free rate構成左大部份金融估值模型嘅基礎。但係烏俄戰爭開始之後,全球各國見到美國點樣用金融戰制裁俄羅斯,相信會思考手頭上嘅美債係咪真係risk free?若果有日美國唔鍾意自己(因為冇聽佢話),手頭上嘅美債可以隨時變為廢紙,喺環球冇晒購買力。但俄羅斯亦都示範金融被制裁後,原來係有解決方法案,就係要有其他國家需要嘅原材料或者商品⋯

Ray Dalio係新書Changing World Order提到隨着兩個大國嘅角力,最大國嘅國際儲蓄貨幣地位會被第二大國取替。我原先認為要人民幣有一段時間都未能夠取替美金成為國際儲蓄貨幣,所以美元霸權可以持續一大段時間,但後來發現諗錯方向,因為取替嘅唔一定只係人民幣,可以係一籃子嘅資產,例如石油、黃金,甚至比特幣,因此一個國家可以多樣化外匯儲備嘅種類,以確保自己國家被美國制裁嘅時候,仍然有資產可以同其他國家保持聯繫

Implication:以美債為主要外匯儲備嘅國家,同美元掛鉤嘅貨幣,有機會調整到較低嘅估值區間

2)大宗商品(多咗一層安全保障嘅需求)

基於第一點嘅情況,大宗商品嘅價值因此提升,因為需求多咗為國家提供安全性嘅考慮,喺美國出咗金融核彈SWIFT去打擊俄羅斯之後,大家發現佩里·梅林(Perry Mehrling)所提到嘅四種貨幣價格:面值、利率、匯率、大宗商品價格,頭三樣聯儲局做乜都得,但係第四樣係能力範圍以外。

近排瑞信嘅Zoltan Pozsar所構想嘅Bretton Wood III入面提到一句好有意思:

You can print money, but not oil to heat and wheat to eat (你可以印錢,但係印唔到能源同糧食)

當全世界冇咗信任,反全球化,隨時俾人金融制裁嘅情況下,每個國家都重新審視自身最根本嘅生存能力,能否自給自足。但由於全球化左咁多年,其實好多國家距離自給自足仲有一大段距離

以石油為例,現時全球嘅石油分為兩大陣營,支持俄羅斯嘅可以獲得廉價嘅石油(例如印度$70買俄羅斯石油,印度係能源入口國),但會面對被制裁風險;而反對俄羅斯嘅要捱貴油(以日本為例,佢嘅能源同原材料都要靠入口去支持製造業;德國都頂唔順,要買盧布去買石油)

Implication:大宗商品有機會繼續處於高位一段長時間

3)通脹(結構性、並非周期性)

隨着反全球化持續,全球有機會進入高成本時代,而呢種通脹並唔係周期性嘅波動,而係結構性嘅情況

又用石油做例子,以前俄羅斯同歐盟每日交易130萬桶石油,俄羅斯用快船大約一個星期就去到歐洲,但係唔賣去歐洲就要賣去中國,往返變咗要四個月,當中嘅運輸成本同時間成本多咗好多。跟住原先中東賣俾中國嘅石油,又走返去賣俾歐洲,成個世界大量資源因為戰爭同反全球化,無辜辜被浪費咗

話時話,由於戰爭,俄羅斯同烏克蘭好似都錯過咗穀物播種嘅時間,嚟緊糧食相信會非常緊捽,既然印錢係印唔到食物,有錢嘅國家唯有比多啲錢買糧食(又再推高通脹),受苦嘅係較窮嘅國家嘅人民

Implication:運輸同成本都有機會繼續處於高位一段長時間

4)利息同估值(如何在新環境為估值)

原先嘅世界,所有估值模型假設咗持續嘅低通脹同低利息,亦都已經用咗好多年,去到最後階段,增長率同利息之間嘅差距縮短到導致增長股估值飆升嘅情況

但正如中環路人甲睇上一篇文回覆提到「某程度上,股票上升和下跌都是一種正常現象,其價格變動大多都是與「估值」和「增長」相關。因此,如何為「增長」定價就是關鍵所在。」,我先假設市場係新環境之下仍然能夠為「增長」進行合理推斷,但對於全新嘅risk free rate同inflation水平,相信市場需要一段時間去消化為合適嘅「估值」

Implication:股票估值需要一段時間搵返新世界嘅合適水平,短期大家都係處於摸索階段

以上係弩飛對於新世界底層邏輯嘅諗法,但由於仍然係建構階段,相信成個邏輯未係好完整,歡迎大家分享吓自己嘅諗法,等大家互相學習!

*文章獲弩飛投資授權刊登,原標題為《建構新世界嘅底層邏輯

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