中信證券：維持滔搏買入評級 目標價7.24港元

　　中信證券發佈研究報告稱，維持滔搏（06110）“買入”評級，目標價7.24港元。FY3Q23公司受疫情影響銷售金額同比下降10%-20%高段，短期看疫情對終端銷售供需的負面影響仍將持續，但仍保持經營定力，折扣保持穩定，庫存水平持續優化。長期來看，Nike等主要合作品牌大中華區銷售逐漸改善，滔搏持續瘦身和數字化改革後的渠道保持高效率和未來快速恢復開店的靈活性，該行看好明年消費改善的背景下公司在行業內領跑複蘇。

　　中信證券主要觀點如下：

　　經營更新：3QFY23單季銷售金額下降10%-20%高段，短期受疫情影響承壓。

　　2023財年Q3單季零售及批發業務總稅前銷售金額同比下降10-20%高段（Q1銷售金額同比下降20%~30%高段，Q2銷售金額同比下降低單位數）主要系受疫情影響，Q3經營壓力逐月加強，經營壓力12月份仍在延續。

　　渠道拆解：關店速度放緩，全域化運營彌補客流損失。

　　1）線下：①關店節奏放緩，大店占比提升。直營店毛銷售面積環比上一季末減少1.3%（FY1H23環比-5.1%），大店的保有量和占比提升，大店占比約10%-20%中段；②線下經營受疫情影響，經營壓力逐月加強，Q3線下客流同比下降20%-30%低段，其中11月下滑至兩年內最低水平；Q4季度當前仍持續受到疫情影響，線下客流及營收同比下降跌幅與11月趨同。

　　2）線上：①持續推進數字化轉型，Q3企業社群好友數翻倍，達到破千萬量級，企業微信群數量同比成倍增長，會員規模同比+20%，會員人均消費同比提升低單位數；②線上營收持續增長：公司線上直營渠道同比增長20~30%，私域渠道銷售同比增長100%（FY1H23私域銷售同比+80%），線上直營渠道占總直營銷售額的20%-30%高段，線上銷售占比環比上升。

　　營運分析：折扣穩健，庫存改善。

　　1）折扣：與上半年保持一致。Q3整體折扣率同比加深低單位數，主要系受舊品銷售占比增加，全年折扣加深程度保持一致。

　　2）庫存持續下降。Q3季度末總庫存量同比雙位數下降，環比8月底微升（新品到貨驅動），11月底庫銷比約為4倍左右，保持健康狀態。庫存下降主要系：①品牌支持，精簡進貨：通過與品牌夥伴協商，公司自然年Q3和Q4的產品的總進貨量是同比下降雙位數，同時品牌持續給予補貼並召回庫存②舊貨出清：舊貨銷售占比提升。

　　3）庫齡結構持續優化，6個月以內貨品占比上升，環比提升中單位數，新品售罄則逐漸接近去年同期水平。

　　4）主要合作品牌經營改善，根據Nike的公開業績交流會，固定彙率下，9-11月Nike大中華區營收同比+6%（浮動彙率-3%），其中Nike直營渠道同比+4%，Nike數字化渠道同比+9%，Nike大中華區庫存於11月底回歸至健康水平。

　　未來展望：短期疫情存在擾動，期待2023年逐漸複蘇。

　　短期內疫情對運動行業終端銷售供需均產生部分壓力。長期來看，公司持續瘦身和數字化改革後的渠道保持了高效率和未來開店的靈活性，庫存逐漸回歸健康水平，Nike等主要合作品牌大中華區銷售勢頭逐漸回升，該行預計隨著明年疫情影響逐漸消退和消費環境逐步複蘇，公司最遲有望於明年下半年實現業績複蘇。